核心观点：

1. 价格是 " 无形之手 "。直觉来看，一般商品降价当然有利于促销，价跌而量增。然而，近期ag真人手机版房价降幅进一步扩大，成交量却随之减少，量价齐跌。 未来商品房销售的均衡究竟在哪儿？是否房价降到某个 " 均衡 " 位置，房地产市场就能自动出清而企稳呢？

2. 住房是居民最重要的资产，其价格显著下降意味着存量财富缩水。或许存在着与人口、城镇化相应的 " 均衡 " 销量，但国际来看，若预期走弱，居民会选择租房和延迟购房，现实 " 均衡 " 需求量降低。即使房价下降，也未必像一般商品那样自发出清。

3. 各国史实表明，房价持续下行，意味着金融体系最重要的抵押品价值的降低，从而影响整个社会的信用派生能力，有些国家甚至还引致金融风险。短期或可通过基建等来抵补信贷收缩，但若缺失抵押品价值稳定，终难实质性摆脱价格低迷的循环。

4. 展望明年，宏观政策着力点侧重 " 三大工程 " 等领域，而房地产的重心似仍在防风险。地产供需两端的举措或将不断，但在整体物价相对低迷情形下，无论是开发商还是购房者，其预期信心的逆转不仅倚赖于地产行业政策，更取决于宏观政策的力度。

正文：

近期房价降幅进一步扩大，成交量随之减少，量价齐跌。未来房地产的均衡究竟在哪儿？价格是 " 无形之手 "，是否房价降到某个 " 均衡 " 位置，房地产市场就能自动出清而企稳呢？

一、地产能自发出清吗？

住房资产约占我国居民总资产三分之二的比重。房价若显著下降，意味着存量财富缩水，势必反过来压制居民购房行为。当前房产回报率已明显低于居民负债端存量房贷利率，也低于其资产端理财收益率等机会成本，购房预期难言自发扭转。

图 1. 房价持续下行，居民资产随之收缩

注：房价为 70 城二手住宅价格指数。

若按人口、城镇化等因素测算，我国未来住房需求中枢或仍有十几亿平米。但国际来看，若微观主体预期持续走弱，住房自有率会明显回落，居民延迟购房决策而更多选择租房。随着传统 " 刚需 " 收缩，现实中的住房 " 均衡 " 需求量动态降低。

图 2. 预期走弱后，传统住房 " 刚需 " 减少

注：中国为新房销售面积，日本为新屋开工数。

二、如何实现正向循环？

上世纪 90 年代日本，尽管地产已剧烈调整，但政策初期仍青睐市场化出清，鲜见救助房企，直至风险向金融业传导甚至引发大型机构破产。当前我国银行业不良率仍处低位，但数家大中型房企已有净资产为负等 " 资不抵债 " 的状况，或非简单的流动性风险。

图 3. 地产如何实现正向循环？

注：参考伊藤隆敏、星岳雄《繁荣与停滞》 ( 2022 ) 、西野智彦《日本的迷失》 ( 2017 ) 。

国际来看，房价持续下行，意味着金融体系最重要的抵押品价值的降低，从而影响整个社会的信用派生能力。短期或可通过基建等来抵补信贷收缩，但若缺失抵押品价值稳定，终难实质性摆脱价格低迷的循环。

图 4. 基建能否阻挡价格低迷？

三、基本结论

一是住房是居民最重要的资产，其价格显著下降意味着存量财富缩水。或许存在着与人口、城镇化相应的 " 均衡 " 销量，但国际来看，若预期走弱，居民会选择租房和延迟购房，现实 " 均衡 " 需求量降低。即使房价下降，也未必像一般商品那样自发出清。

二是各国史实表明，房价持续下行，意味着金融体系最重要的抵押品价值的降低，从而影响整个社会的信用派生能力，有些国家甚至还引致金融风险。短期或可通过基建等来抵补信贷收缩，但若缺失抵押品价值稳定，终难实质性摆脱价格低迷的循环。

三是展望明年，宏观政策着力点侧重 " 三大工程 " 等领域，而房地产的重心似仍在防风险。地产供需两端的举措或将不断，但在整体物价相对低迷情形下，无论是开发商还是购房者，其预期信心的逆转不仅倚赖于地产行业政策，更取决于宏观政策的力度。

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